在应用与实践中优化债券市场基础设施

在外界眼里，中国的债券市场，特别是银行间市场似乎处于一种近乎封闭的状态。而市场参与各方其心态却是非常开放与坦诚的——中国债券市场，乃至中国债券人一路走来，正是胸怀这种开放坦诚的精神气质，通过不断交流、碰撞，并最终凝聚成解决疑难、克服困难并推动市场不断发展壮大的智慧与动力。

作为债券市场基础设施的重要创建者和维护者，中央结算公司2014年岁末的一次“中债信息产品用户交流会”，则再次演示了债券市场开放坦诚、畅所欲言的精神气质。在这次聚集了财政部、人民银行、证监会、银监会等相关市场管理机构的代表以及来自银行、基金、证券、保险公司和国内外诸如路透、彭博、万得、财汇这样的金融资讯机构等在内的数十家机构参加的交流会上，各界代表无论机构大小、人员新旧、职位高低，无不畅谈纵论，在碰撞与融合中表达着不断优化债券市场基础设施的共同诉求。

投资者分类指数备受市场关注

创新永远是市场人士关注的焦点。今年以来，为给不同投资人提供精细化的横向业绩评价基准，中央结算公司正计划推出一系列投资者分类指数。

据中央结算公司方面介绍，首批的投资者分类指数包括中债—商业银行投资指数、中债—证券基金投资指数、中债—保险机构投资指数、中债—证券公司投资指数、中债—信托计划投资指数。另外，每只指数同时发布待偿期分段子指数，包括1年以下、1~3年（含1年）、3~5年（含3年）、5~7年（含5年）、7~10年（含7年）、10年以上（含10年），共计6个区间段。

据了解，该类指数以不同类投资人在中央结算公司托管的债券集合作为指数成分券，以持仓市值进行加权计算。以中债—证券基金投资人指数为例，该指数是以所有证券投资基金的账户中的债券作为成分券，以持仓市值进行加权计算的指数。不同投资者可以选取所属分类的投资人指数作为横向比较的业绩评价基准。

“该类指数描摹的是一类投资者持仓债券的价格走势情况，若不考虑杠杆投资等操作，可以近似地看作该类投资者的平均投资回报率。”中央结算公司相关人士向记者表示。

不出所料的是，这一创新产品尚未发布即获得了债券市场众多一线人员的关注。嘉实基金(博客,微博)、工商银行、晋中农联社、中煤财险等多家机构代表建议，进一步按类别细化投资者分类指数，以便挖掘更多信息供市场成员参考。中央结算公司相关人士则表示，在正式发布投资者分类指数后，将根据市场的反馈情况作出进一步安排。

事实上，这一即将加入中债曲线谱系的新成员也受到了来自监管层的关注。“人民银行上海总部每年都会分析债券市场投资者行为，包括一级市场认购、二级市场交易情况，但是缺少对主要类型机构投资者的投资业绩评估，中债投资者分类指数将有助于人民银行上海总部完善监管分析工作。”人民银行上海总部相关人士表示。

收益率曲线不断完善与丰富

伴随着中国债券市场的不断发展和完善，中债系列收益率曲线已经成为目前债市基础设施的重要组成部分。但事实上，据记者了解，中债收益率曲线体系在过去的一年里仍在进一步丰富。

这其中包括，新增9条以贷款利率为基准的收益率曲线，为非标资产提供估值；发布城投债收益率曲线，为城投债提供更加精细化估值；增加CC等低信用等级收益率曲线，揭示信用风险，为利率市场化提供参考基准。

与此同时，收益率曲线的应用则进一步加深。去年11月2日起，财政部网站每日发布中国关键期限国债收益率曲线；先后有20只永续债和一只优先股以中债国债收益率曲线作为基准。

对此，银监会相关人士表示，目前收益率曲线的编制受到越来越多的关注，国债收益率曲线作为无风险利率曲线将发挥更大的作用，希望市场关于收益率曲线的交流和探讨能更深入，增强市场对于收益率曲线建设的共识。

上述人民银行上海总部相关人士则认为，中债收益率曲线体系在创新性、全面性和优化性上都值得肯定，希望监管部门和市场成员能多利用这样的机会进行更加深入的交流。

深入交流的结果之一是改进空间的进一步挖掘。对于不断完善的收益率曲线，嘉实基金代表提出，随着财政部规定的地方政府上报存量债务情况日期的临近，市场对于城投债能否纳入政府预算仍然存在分歧，并且担心一旦纳入预算结果公布，那些未能进入预算的城投债可能会被投资人大量抛售，引发市场踩踏现象。

会上，上述人士询问，今后是否会发布两套城投债收益率曲线。此外，交银施罗德基金、首创证券以及国开证券的代表也提出类似的问题。针对这一问题，中央结算公司表示，会根据市场的实际表现认真研究。

估值逻辑在探索中进一步明晰

债券市场的基础设施，除了收益率曲线外，还有估值。今年以来，债券市场发行量明显增加，截至2014年12月份，中央结算公司已经为超过5300只新券提供估值，估值数量明显增加。

估值品种则进一步丰富。仅去年一年，就有优先股、可续期债、项目收益债（PRN及企业债）以及证券公司次级债等多类新品种被纳入估值品种范围。值得一提的是，自去年10月份起，中央结算公司开始提供银行理财投资的非标资产的估值，标志着中债估值向非标等金融资产扩展。

不过，债券估值既是一个向市场成员提供数据的过程，也是在市场中检验估值结果的过程。在这一过程中，估值逻辑成为估值质量的重要的因素。事实上，在交流会上多位代表都提到了包括含权债、项目收益债、PPN在内的估值逻辑问题。

其中，资产支持证券的估值逻辑尤为引人注意。2015年资产支持证券预期将迎来进一步发展，市场对资产支持证券的估值逻辑自然较为关注。交银施罗德基金有关人士提出，目前其内部定价逻辑是在一般企业债的基础上加流动性点差，除此之外是否还有其他估值逻辑？而东方花旗证券的有关人士则认为，目前资产支持证券仅提供了按预期到期日和法定到期日的估值，但未提供加权平均期限下的估值，建议增加此类估值。

对于市场成员提出的各种各样的疑问和建议，中央结算公司相关人士则一如既往地给予解答。中债估值以及中债价格产品正是在开发维护者与使用者之间这样不断交流、碰撞中得到优化、丰富、完善与提升。